全面注冊制落地實施無疑是2023年VC/PE圈最大的利好消息，也將給行業帶來深遠的影響。作為上市公司背后重要的資本“推手”，如今VC/PE在中國上市公司中的滲透率高達70%，尤其在近年資本市場推出科創板、國家大力支持硬科技企業上市融資的背景下，登陸資本市場的科創企業背后幾乎都有VC/PE的身影。因此，全面注冊制之下，一二級市場的聯動發展可謂走向了一個更加縱深的維度，二級市場在制度和環境上的深刻變革也給一級市場投資帶來機遇和挑戰。全面注冊制落地實施以來，有一個問題引發了不少創投機構的探討，即公司上市之后投資人如何選擇退出時機？

現階段，據記者了解，到了解禁期就會減持出售，是大部分VC/PE機構處理多數項目的普遍做法。在多數機構的理念中，一級市場投資者的首要任務是投到好企業、扶持其成長并最終走向上市，然后到期退出回籠資金，回報LP之后再回到一級市場投資，如此形成投資閉環。當然，即便到了解禁期，多數機構也會采取分批減持的方式進行出售，尤其是部分企業在退出期時股價不達預期，在與LP商量后，投資機構仍會繼續持有一段時間，最終實現收益最大化，為LP賺取更大的回報。

隨著注冊制的深入推進，企業上市周期開始縮短、發行效率也正在提升，投資退出通道更為順暢，從而縮短了創投項目的退出周期。根據LP智庫數據顯示，近兩年在注冊制試點的背景之下，VC/PE覆蓋的IPO企業中，投資后5年內實現IPO的比例高達70.8%，3年內實現IPO的比例達38.2%。加上未盈利的科創公司也有機會上市，這意味著，上市對企業來說不再是“鯉魚躍龍門”的關鍵一躍，更多只是發展周期中的其中一環，部分優秀的公司很可能在上市之后才真正開始進入加速增長階段，對VC/PE機構來說，如果早早退出則可能無法獲得企業成長階段的超額收益，因此，如何把握退出時機、采用怎樣的退出策略，即便處于減持期，在什么時點賣、什么價格賣、賣多少等等，都非?？简濾C/PE機構對二級市場的復雜因素的綜合把握。

據記者了解，近一兩年二級市場行情的劇烈震蕩加劇了許多項目的退出難度，甚至給不少機構帶來收益上的遺憾。為此，不少機構這些年都專門設置了退出部門或者負責項目減持退出的崗位，來應對二級市場的股價波動給項目收益帶來的影響。

全面注冊制之下，市場普遍認為，未來二級市場將會出現大量優秀公司，而一手扶持企業成長的VC/PE無疑是最懂這個企業和其所在的行業，理應具有更大的優勢分享到企業上市后的成長紅利，但二級市場的變幻莫測也著實挑戰著一級市場的投資團隊，所以，不少機構也越發糾結，是退出還是繼續持有？

實際上，從長遠來看，資本市場超額收益的主要來源是優秀企業持續創造價值的能力，對于價值投資本身，無論在哪個市場都需要投到并持有優秀公司，為投資人創造好的長期回報，從這個角度來看，一二級市場的投資邏輯其實是相通的。因此，近年來，包括高瓴、鼎暉、紅杉中國、CPE源峰、基石等在內的頭部一級私募機構都將業務延伸到二級市場，投資設立二級證券私募基金來繼續持有此前投資的優秀公司。其實是專注和聚焦于生物醫藥、硬科技賽道，看重產業、行業、企業長期的核心成長價值的投資機構，就更有動力繼續在二級市場上持有相關標的，并且繼續深度挖掘相關核心資產的價值。國際上也是如此，一些知名的投資機構，業務鏈條也很豐富，涉足一二級市場，如黑石、凱雷、紅杉等。

但客觀上來說，只有少部分的頭部機構才具備“橫跨一二級市場”的資格，先不說擴充團隊需要的資金量，就說二級市場的投資策略、管理風格、研究體系等都與一級市場大不相同，因此，投資機構染指二級市場也并非容易之事。即便是頭部機構，是否要橫跨一二級市場做全域投資，也視機構自身定位、目標和價值取向而定。由此可見，對大部分投資機構來說，還是應該堅持專注于一級市場投資，加強對二級市場的退出研究，為投資人賺取自己能力之內的回報和收益。

校對：李凌鋒